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“3D視覺一群資本和To資本的創業者把工業制造市場攪得一團亂。”
創業者唐穆認識的3D視覺公司有十幾家都已倒閉。
這些公司要么是真不懂，猛沖后發現回不了頭；要么一開始就只想賺投資人的錢，因無法形成正向現金流，未達投資人預期而無人接盤；要么想做好工業，但被迫卷入畸形競爭，最后無力為繼。
3D視覺之于智能制造的想象力，攪動了投資機構的心，過去兩年，熱錢涌入一向低調的工業視覺。
部分投資人不理解工業產業邏輯，但過度樂觀，期待收割一個未來之星；部分企業背景光鮮，會包裝，敢畫餅，以燒錢模式向市場傾注。
一鍋工業視覺的沸水，上下翻滾。
“在3D之前，也有資本投減速機、投機器人，但當時沒有人這么炒。”投資人史行表示。
傳統硬件并非燒錢的產業，即便虧損，數額也相對較小，對融資需求并不強烈，及至C輪、D輪，基本已形成正向現金流，融資也大都并非資金需求。
在工業領域創業多年的茹方軍看來，正兒八經工業出身的“老炮們”，早已摸清工業的脈搏，“如果一開始為了討好客戶和投資方，給予超預期承諾，后期驗收階段，少不了亂七八糟的麻煩事，我們不會給自己挖坑。”
于是，我們看到，一輪輪融資造勢下，價格戰愈演愈烈，無序競爭帶偏了創業風氣，在這個需要一步一腳印的行業，涌入者們急切的上市夢，一度讓3D視覺的產業落地路徑偏軌。
如今，新拐點已至。隨著工業智能化已走過初期放量階段，各類場景和產線中，機器視覺相關工位，基本都已完成上線部署。
資本熱情消退之下，行業出現了新的變化：
一部分在認清行業真相后，黯然離開；
一部分在補齊行業認知后，仍堅持存量市場國產替代的邏輯，將視角投向產業鏈上游。
工業視覺領域的投資人，何以走到如此分化的地步？（添加作者微信MOON_ERS，交流更多工業視覺投資人的抉擇。）
硬科技有投資門檻，但大量投資人根本不懂工業。
在這一點上，人民幣基金和美元基金，雖殊途，卻同歸。
很長一段時間以來，美元基金在國內一級市場的估值體系中占據主導位置，基金規模和品牌影響力，都遠超人民幣基金。
美元基金的投資風格是，在一個大市場，樹立一個宏遠目標，選中一支好隊伍，以高估值搶走項目，從早期開始多輪投資，用資本砸到上市。
3D視覺鑲嵌著AI的金邊，這個故事正中美元基金下懷。
美元基金存續期較長，少則5年，長則10年，若企業所在市場想象空間充足，美元基金有耐心陪跑到上市，表面上看，似乎很匹配智能制造的發展節奏。
但行業越來越意識到，在工業領域，前期快速拉高估值并非好的策略。
然而，他們的投資習慣已很難改變。在投資人查布看來， “習慣大美元邏輯的投資人，即從互聯網起來的這波投資人，怎么可能愿意或者有那個思維習慣，接受硬科技的投資邏輯，他們還是習慣通過講故事來賺錢。”
人民幣基金則主要分兩類：
一類以政府為主。政府講究資金的安全性，優質企業是政府的首選，且得符合當地產業規劃，滿足政府落地招商需求。
投資人史行透露，“某機構的項目，成功率基本在 4% - 5% ，很多是政府指定讓投的，還要看關系。”
另一類出資人，以二三線資本和個人投資者為主。他們從互聯網時代、房地產時代走來，在遍地黃金的年代，享受著3年的投資回收期和每年高達百分之十幾的收益率。在這兩個時代相繼落幕后，被迫轉型股權投資。
當這些投資人拿著最多只有7年存續期的人民幣基金，面對正襟危坐說需要10年時間的企業時，他們是承受不住的。
投資人史行表示，“目前股權投資是常態，投十家有一家賺錢就不錯了，很多投十家都不掙錢。”
機器視覺賽道，美元基金、人民幣基金齊齊碰壁，是因為他們踢到了同一塊“鐵板”：工業領域的故事從來都不性感。
ToB工業市場，客戶不會因為產品便宜而被培養出消費習慣。
工業領域所謂的“批量”、“規模”藍圖，其實都是 “多品種”、“小批量”。
即使投資人有幸選中好的標的，并陪跑上市，也無法得到期待中的暴利回報。
以機器視覺賽道做光學鏡頭的埃科光電和中潤光學為例，這兩家公司于今年先后登陸科創板，已是所屬環節的領頭羊，從市值看市場規模并不大，埃科光電目前僅36.57億市值，中潤光學僅29.30億市值。
廖宇坦言，“對于投資機構來說，這種企業并不適合，中潤光學投后估值就十幾個億，上市后還要稀釋25%，根本賺不到多少錢。”
無論延續互聯網時代投資邏輯的美元基金，亦或房地產時代過來的人民幣基金，作為上一個時代的獲利者，他們沉湎于消費倍增邏輯，缺乏對工業領域的本質理解，導致難以在硬科技領域延續以往的成功。
2020年-2021年，因疫情催生的“機器代人”需求，帶動了3D視覺領域相關投資，尤以產業鏈中游廠商最受青睞。與此同時，隨著互聯網熱錢涌入，工業中原本有價值的部分受到沖擊，取而代之的是無法持久的“輸血式”商業模式。
整個行業身陷囹圄：資本運作的周期與賽道的成熟周期嚴重脫軌。
資本圈流傳著一句話：我走之后，哪怕洪水滔天，又有何干。
“工業領域的投資人大都是財務出身，財務上有一個確權報表和非確權報表，拉一堆兄弟出去開代理商，做一堆不用履行的合同，隨便開幾個億，企業估值就上去了。”
有的投資人以不同身份切換，連投幾家同類型公司，相互抬高估值，最后只要有一家企業活得還不錯，就可以把其他家打包裝進去。
在這種操作下，激烈的價格戰、無止盡的內卷隨之而來。
唐穆用咖啡賽道舉例，“瑞幸靠9.9打天下，好不容易漲到13.9，結果庫迪出來用8.8把瑞幸報表拉下來，瑞幸不得不跟進，最終整個華東市場，近100個連鎖品牌咖啡店直接4.9元起。”
咖啡賽道的故事，與當下工業3D視覺賽道發生的故事如出一轍。
投資人不關心業務，只要故事和想象力這一點，讓創業者感到十分頭疼。
物流行業拆碼垛場景中，主流方案是機械臂配合吸盤，一個一個吸。A公司找到了這個場景中最好的方案，利用大夾爪，一次性能抓起20多件貨物，也因此順利拿到為某電商巨頭定制相機的機會。
事實上，這個項目基本沒有什么利潤。但投資人對大爪夾方案很滿意，反而對其他營收并不重視。
再如B公司，一開始定位3D相機和激光雷達里的MEMS，兩三輪融資后，股東發現業績沒怎么增長，就建議其另尋新的方向。
資本在企業的發展戰略與規劃中，掌控更大話語權，并非好的現象。
資本與創業者之間的博弈，還體現在對賭協議上。
對賭協議作為對投資人的一種保護手段，本應在合理范圍內使用，但在工業3D視覺賽道，卻淪為資本拿捏企業的工具。企業為了獲得融資，不得不接受不平等的利益交換。
唐穆與一位朋友的對話堪稱典型：
“我融到錢了。”
“是不是簽了對賭協議？”
“你怎么知道？”
“已經是行業慣例。”
“業內踏實做的企業，也被投資人逼得動作變形，企業在一定程度上，是在資本方挾持和允許的情況下運行，沒有被投的企業也覺得自己吃虧了，躍躍欲試想被投。”
投資人史行進一步揭露了投資圈的內幕，“但凡看過一些有關于對賭協議的范本，就會發現在中國是無風險投資，投資人旱澇保收。江湖險惡，什么樣的條款都會有。”
看到這些，或許可以理解創業者感嘆“資本總是錦上添花，從來不雪中送炭”背后的復雜情感了。（更多投資人和創業者之間的博弈，歡迎添加作者微信MOON_ERS交流）
不過，即使簽了對賭協議，公司或者實控人也不一定有能力回購股份。“最后很多都會淪為一張紙面文件，根本沒法落實。”廖宇補充道。建立在不平等條約上的極限拉扯，加劇著創業者和投資人之間的緊張關系。
“3D視覺賽道，基本上融到錢的公司，都是靠買集成項目填業績給投資人做交代。”唐穆斬釘截鐵的表示。
為了滿足投資人的再融資期望，部分企業會通過買集成項目、買合同、買業績提高出貨量、刷營收，快速搶占市場份額，因此即便虧損、毛利低也無所謂。
這種賠本賺吆喝的事一旦起了頭，便會一瀉千里。
工業領域存在大量非標項目，項目落地涉及眾多技術難點，曾可表示“尤其成百上千萬的項目，需要很多時間攻克，但一些企業的工作模式和節奏，已經決定他們很難為某一個項目投入非常大的資源，導致很多爛尾項目。”
這些企業的優先級，已不是產品和交付，而變成滿足投資人吸引到下一輪融資的要求。
隨著這兩年進入存量市場，人均產值問題越發明顯，行業訂單不見增加，附加值和產值卻越來越低。
在行業里摸爬滾打的小公司們，都在比誰能活到付款。不少做定位引導的公司，轉向了檢測量測領域。
唐穆分析，因為抓取是個狹窄而細長的賽道，企業擠進來后發現錢投了不少，卻遲遲不見回本，只好及時止損，轉向生意更大的線激光，好對投資人有個交代。
對于投資人來說，雖然只能自認看走了眼，但只要新的故事繼續有人接盤，就沒所謂。
“甲方現金流不好，集成商和核心部件供應商，都轉型成了金融服務商。各種無上限的賬期，各種無條件的附加服務，各種奇怪的股權贈送式的綁定甲方，只會越來越多，越來越活久見。”唐穆吐槽道。
機器視覺賽道，投資人退出壓力大是實情。
前幾年，投資人更鐘情于Pre-IPO輪次的項目，那時企業上市相對容易，三年左右就能退出回本。
隨著IPO收緊，人民幣基金更多考慮自身安全，更傾向于投資早期項目，常見的策略是，在天使輪或A輪進入，C輪轉讓老股退出，回收一筆可觀的現金流。
如果投資人沒有及時退出，則是另一番殘酷景象。
“GP背后有出資人LP施加壓力，假如因為沒有及時退出，導致投資回報不及預期，GP將會被問責，更嚴重的情況是投資回報甚至無法收回成本，會導致基金公司募不到下一期的錢，只能裁員，甚至直接死掉。” 廖宇道出了投資人的苦水。
這解釋了為什么有的投資人看項目時，更關注企業再融資能力，而非首先關注項目本身；為什么面對巨大退出壓力時，會催促創始人趕緊上市；為什么在業績達不到時，要求企業回購股份。
事實上，企業和投資人早已成為一根繩上的螞蚱，尤其那些融資規模很大但做不出業績的公司，投資人為了不讓自己的錢打水漂，不得不到處幫企業拉項目、吸引融資。
唐穆這樣描述創業者和投資人之間的游戲：“我知道你在撒謊，你也知道我知道你在撒謊，可是你還是要撒謊，我還要假裝聽得很開心。”
廖宇是少數仍然堅持產業投資的投資人，他不無悲觀地表示，如果未來國產替代的路走不通，他或許也會按照美元基金的思路做風險投資，早早進入，然后等后面的人來接盤。
這是當下機器視覺賽道真實的無奈與危機。
從同心協力，助推好事成雙的合作，到充滿權衡和防備，彼此離心離德，這種扭曲的關系，最終傷害的將是客戶對于國產替代的信心。
經過幾年發展，機器視覺已經走過早期放量階段。
投資人李暉調研一圈后發現，“不論 3D 還是 2D ，只要終端客戶產線上能夠部署視覺的工位，都已經上線視覺配套輔助設備。”
資本過于飽和加上機器視覺進入新的發展階段，投資人們抱持著各自的角度和理念，分化成了兩大陣營：離去者與堅守者。
如今，再問投資人是否還在關注機器視覺，應聲回答者已經寥寥。
一方面，隨著國內把硬科技投資提升到前所未有的高度，尤其科創板的推出，美元基金已經越來越投不進國產替代領域。
“現在國內科創板上市的，基本都是硬科技，硬科技背后要求不能有美元基金。”廖宇解釋道。
募資越來越難的情況下，降薪、裁員在美元基金屢見不鮮。
標志性事件即今年6月，紅杉資本宣布一拆為三，紅杉美國/歐洲、紅杉中國、紅杉印度/東南亞開始以不同品牌獨立運營。
另一方面，不少投資人在看清3D視覺企業發展現狀后，投資興趣銳減。
李暉表示，“有相當一部分投資機構，肯定看過行業內有代表性的一批公司，但這些公司跟預期相差太大，對投資人信心產生了不小影響。”
在投資人眼中，目前各家并沒有拉開技術產品差異化，也沒有形成場景差異化。
同質化問題之所以嚴重，一是技術不夠成熟，二是企業對產品和工業場景理解不夠。
“號稱有自主技術壁壘的那幾十家、上百家，從目前的結構、現狀看，實際差異都很有限。工業領域隨著規模擴張，產品成本能夠大幅下降，現在規模之所以沒上去，就是因為大家的產品沒有解決具體問題，也沒有創造新的場景，客戶自然不愿意掏錢。”左敖說。更多關于機器視覺賽道發展困境的觀點，歡迎添加作者微信MOON_ERS交流
于是企業不得不堆人做集成拼服務，以擴大營收規模，但這種努力并不能從根本上解決差異化不足的問題。
對投資人進一步的打擊來自于，在國內3D視覺領域，他們看不到類似2D視覺的壟斷機會。
在美元風格投資人的理想中，每一個賽道都能長出一家具有壟斷能力的公司，他們的機會就在于投資最有可能形成壟斷的公司。
然而，隨著3D視覺技術壁壘越來越低，即便沒有自研技術的公司，也能通過集成實現某一場景能力，這就意味著3D視覺很難出現像2D視覺里基恩士、康耐視一樣的壟斷機會。
工業賽道的投資從來不是熱點。
某種程度上，3D視覺更像是一個被資本創造出來的熱點賽道，在經過3D視覺行業的洗禮，發現泡沫破裂時，資本的離去也是一種必然。
當部分投資人嘆息著市場前景不及預期，產品差異化不足，價格競爭激烈而選擇退出時；另一部分投資人依然對3D視覺心存期待，繼續堅守。
但他們關注的重點，已經從產業鏈中游，轉向了上游核心零部件廠商。
2020年-2021年，機器視覺下游應用滲透率并不高，視覺廠商想要快速放量，只需做進幾個大客戶。
新廠商想要進入，第一條路徑是通過價格戰把老廠商擠走；第二條路徑是突破上游核心零部件的卡點，解決老廠商解決不了的問題。
站在投資機構角度，在行業放量階段，核心看的是增長，只要企業財務數據好、收入好、盈利跟得上，就是好的標的。
“尤其去年，無論企業是下游客情關系做得好，還是產品定制化程度高不容易被替換掉，只要企業能夠有好的增長，把量做起來，投資機構對企業是不是解決了卡脖子問題，并沒有那么強的執念。”投資人李暉表示。
隨著下游應用滲透率不斷提升，行業有增長的細分賽道已經不多，并且由于中游設備商或解決方案商特別容易受到下游周期的影響，客戶對企業的粘性沒有那么強，定位整線裝備或整線解決方案的廠商，已經很難引起投資人的興趣。
部分投資人的目光，轉向了掌握著核心卡脖子環節，有著更高資本溢價的上游零部件廠商。
他們相信，硬科技時代下，存量市場的國產替代邏輯仍然存在，核心零部件國產替代的投資機會依然存在。
比如檢測領域存在超高精度和超細顆粒度的檢測需求，有的環節僅憑優化調度算法無法解決，原因在于核心硬件不能支持。
盡管資本面對光學、鏡頭等上游核心部件廠商有著較高的熱情，但要想得到預期回報，挑戰不小。
一方面，越是上游卡脖子厲害的環節，如高精度、高精尖場景，突破速度越慢，業務體量增長越慢。
另一方面，國內客戶“進口的即是好的”的認知，仍普遍存在。國產廠商雖然在某些單點上取得了技術突破，但3D視覺的落地是一個綜合性的方案，在高精度檢測性能與軟件成像系統上，國內外品牌仍存在差距。
集成商馬寧坦陳，其公司集成的產品中，國外產品占據絕大多數，甚至用到的第三方設備很多都是國外品牌。“客戶不想用國產的，我們也不愿意為了節省成本用國產的。國內產品穩定性各方面還是達不到要求，長期看性價比很低。”
工業客戶需要的是優質性價比產品，性能永遠在價格前面。在動輒過億的產線中，若視覺設備導入過程稍有差池，都將給整體產出帶來極大損失。
尤其在吃過虧后，客戶對于替換原有進口方案，改用國產方案，態度極其謹慎。現有方案不出問題的情況下，不會因為國產廠商出價更便宜，就改弦易轍。
因此，核心零部件的國產替代，只能逐步來做。比如先有一些測試線，或者客戶新產線未達到滿產的情況下，容錯率相對較高，會先讓國產廠商跑一個月試產，再逐步下大訂單。
不同于中游看增長邏輯，投資人看上游看的是估值。
盡管上游核心零部件企業增速不快，但同等業務收入下，二級市場愿意給這類公司更高的估值溢價，一級市場也愿意給更高的估值倍數。
“很多時候不是按照常規的 PE、PS 的估值，而是非常極端，可能按 PS 幾十倍的溢價。但只要二級市場認，就沒什么大問題。”投資人李暉表示。
其實，3D視覺是個好行業，只是在發展的過程中，暫時偏離了點軌道。
首先，補貼的模式并沒有錯。
一方面，在賽道早期將對手擠出局難度更小；另一方面，當企業沒有形成正現金流和自我造血能力時，借助資本不可避免。
“目前3D視覺產品出貨量還較小，成本高，單價貴，只能先以低于成本的價格讓客戶都用起來，再逐步實現正循環。”
毫無疑問，補貼戰的大前提，是能 “持續地”融到錢，融到別人融不到的錢，也是企業競爭力的一種表現。
錢和補貼在行業早期階段有益，但過多的錢和補貼，顯然不是。
如今的3D視覺行業，投入的錢早已遠超總市場容量。
“價格戰導致整個行業的價格體系都亂了套，甲方客戶認為價格不可能再漲，實際當前的市場定價，連物料成本都無法覆蓋。”
更重要的是，燒錢是消費互聯網領域的致勝法寶，但在工業領域會失靈。
機器視覺是一個標準化程度低，而定制化程度很高的領域。標準化程度越低，能夠存活的企業數就越多，一家獨大的壟斷格局，難以實現，只能一仗一仗地打。
好在，從去年開始，賽道內的燒錢動作已經開始慢慢收斂。
3D視覺賽道內一家規模較大的公司的離職員工表示，原先花五十萬拿下，花一兩百萬做的偽集成項目，開始受到嚴格審查，精力重新放在做產品上，將集成部分交給合作伙伴。
其次，當下的投資圈，追漲型、高估值的投資人很多，但依然不乏保守型的投資人。
某公司創始人對雷峰網表示，他的融資態度有三條：第一做到正現金流之后再找融資；第二只找懂行的人融資，且融到每一筆錢都跟投資人講清楚，不能承諾一定能上市；第三堅持不虧本經營。
這三條規矩一擺出來，便清退了一大批投資人。
最后真正能合作的，都是想補齊行業、做關聯的投資人，這部分投資人尊重行業的商業模式，理解行業周期、毛利率，在必要的時候提供支持，不會施加過大外部壓力。
對于這些長期主義的投資人，這類企業雖然短期內體量不大，但至少不會讓投資人虧錢，只要一步一個臺階往上走，就是一個好的長期投資對象。
保守一詞，并不意味著刻板和缺乏勇氣，真正的保守型投資人，是極富智慧并且負責任的。他們遵循正確的商業邏輯，尊重企業發展節奏，最后拿走自己應得的部分。
企業應當有自己清晰的戰略規劃，堅持真正為客戶提供有價值產品的思路，首先給自己一個好的交代，自然也會對投資人有一個好的交代。
這句話聽起來似乎漂亮而空大，但卻是這個行業真正賺錢的企業，持之以恒在踐行的。
基恩士、康耐視、LMI、SmartRay……這些都是行業內耳熟能詳的名字。基恩士在2022年實現了63.46億美元的總營收，且毛利高達81.82%，是全球線激光出貨量最多的公司之一。
基恩士高毛利背后是高定價，而高定價背后是基恩士一直追求的高品質，以及產品的高壁壘。
當然，行業的發展也需要終端客戶的支持。
雷峰網在調研過不少創業者和投資人后，了解到，不少國產產品已經不僅是海外產品的平替，甚至在性能上更優，售價上更低，真正具有性價比。
“能明顯感覺芯片之外，光學處理、信號處理都有自己的想法。”創業者曾可并不吝對這類友商的夸贊。
“站在產業投資、實業投資角度，我希望國內有更多企業實實在在做事，為客戶、為產業提供價值，大家憑本事吃飯。”
企業、投資機構、客戶形成緊密的齒輪，才能推動行業整體向前。
已經放棄3D視覺，轉道工業傳感器多年的唐穆說，如果這個行業能夠正本清源，他很希望能夠重回3D視覺行業，靠實力再拼一把。
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注：文中人物均為化名。
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